《輕工制造行業(yè)深度研究：短期壓力猶在，整裝風(fēng)口漸起》由會員上傳分享，免費(fèi)在線閱讀，更多相關(guān)內(nèi)容在行業(yè)資料-天天文庫。

1、正文目錄定制家居：地產(chǎn)端壓力短期猶在，長期仍看滲透率+集中度提升3定制櫥柜：市場規(guī)模廣闊，馬太效應(yīng)逐步顯現(xiàn)42020年定制櫥柜市場規(guī)模有望達(dá)到1171億元4龍頭已顯現(xiàn)，資本助力或?qū)⑦M(jìn)一步加速行業(yè)洗牌6龍頭企業(yè)有望憑借渠道、制造實力鞏固競爭優(yōu)勢8定制衣柜：集中度略高于定制櫥柜，品牌逐步分化10定制衣柜滲透率低，消費(fèi)升級和住宅小型化將推動滲透率提升10衣柜品牌逐步分化，規(guī)模效應(yīng)有望推動集中度提升12布局整裝渠道，探索破局新風(fēng)口15投資建議：關(guān)注經(jīng)營穩(wěn)健的龍頭企業(yè)17重點(diǎn)公司18歐派家居（603833，增持，目標(biāo)價90.82~95.60元）18志邦家居（603801，增持，目標(biāo)價

2、26.28~28.47元）38金牌廚柜（603180，增持，目標(biāo)價63.41~67.14元）48我樂家居（603326，增持，目標(biāo)價11.70~12.35元）59定制家居：地產(chǎn)端壓力短期猶在，長期仍看滲透率+集中度提升地產(chǎn)景氣度下行，家居企業(yè)經(jīng)營壓力加大。2018年以來全國商品房銷售面積增速持續(xù)下行，2018年9月開始商品房銷售面積單月同比增速已降為負(fù)值，地產(chǎn)端景氣度下行給家居等地產(chǎn)后周期行業(yè)帶來較大經(jīng)營壓力。可以看到，2018年11月限額以上家具類零售額221億元，同比增長8.0%，增速為年內(nèi)最低；1-11月家具類累計零售額為2042億元，同比增長9.8%，增速環(huán)比下滑0

3、.3pct。從企業(yè)角度看，2018年三季度家居企業(yè)營收增速同樣出現(xiàn)較為明顯的放緩，9家定制家居上市企業(yè)（歐派家居、索菲亞、尚品宅配、好萊客、我樂家居、皮阿諾、志邦家居、金牌櫥柜、頂固集創(chuàng)）Q1/Q2/Q3/營收同比增速分別為34%/20%/16%，歸母凈利潤增速分別為59%/38%/20%，營收和業(yè)績增速雙重承壓。圖表1：2018年9月開始全國商品房銷售面積單月同比增速降為負(fù)值圖表2：限額以上家具類企業(yè)零售額當(dāng)月值及同比情況2.521.510.50商品房銷售面積：當(dāng)月值（億平方米）同比（%，右軸）50%40%30%20%10%0%-10%350300250200150

4、100500限額以上家具類零售額：當(dāng)月值（億元）同比（%，右軸）25%20%15%10%5%0%2016-022016-092017-042017-112018-062014-022015-022016-022017-022018-02資料來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，圖表3：9家定制家居上市企業(yè)單季度營收及增速情況圖表4：9家定制家居上市企業(yè)單季度歸母凈利潤及增速情況120100806040200定制家居營業(yè)收入（億元）同比（%，右軸）50%40%30%20%10%0%17Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q3定制家居歸母凈利潤（億元）同比（

5、%，右軸）18180%16160%14140%12120%10100%880%660%440%220%00%17Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q3資料來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，短期看地產(chǎn)端壓力仍在，家居板塊相對滬深300壓力尚未完全釋放。我們在2019年輕工行業(yè)年度策略報告（20181126《優(yōu)選龍頭，靜待政策風(fēng)來》）中對前幾輪地產(chǎn)周期中家居板塊走勢進(jìn)行了復(fù)盤，發(fā)現(xiàn)家居板塊在地產(chǎn)銷售面積負(fù)增長擴(kuò)大階段明顯跑輸滬深300。從前幾輪周期盈利和估值的分拆來看，由于龍頭標(biāo)的仍享受門店擴(kuò)張的渠道紅利，收入和業(yè)績增速在地產(chǎn)下行周期中并沒有顯著下修，因此股價回

6、調(diào)主要系估值壓制，以索菲亞為例，從2013年10月到2014年5月股價累計回調(diào)幅度約35%；而本輪下行周期中，龍頭企業(yè)收入和業(yè)績增速顯著放緩，帶動估值調(diào)整，以索菲亞為例，盡管大宗業(yè)務(wù)放量帶來一定收入增量，但受地產(chǎn)端影響，索菲亞2018Q2/Q3單季度收入增速放緩至14%/20%，凈利潤增速放緩至23%和15%，前三季度公司收入和凈利潤增速分別為20.1%/20.2%；市場表現(xiàn)方面，以2018年6月棚改貨幣化政策調(diào)整為時間節(jié)點(diǎn)，2018年6月至12月21日股價累計下跌51%，PE（TTM）累計下跌55%?？紤]到未來3~6個月地產(chǎn)銷售面積增速負(fù)增長幅度或有擴(kuò)大壓力，我們預(yù)計家居

7、板塊相對滬深300仍有壓力。圖表5：索菲亞季度性收入及凈利潤增速圖表6：索菲亞股價（左軸，單位：元）與PE（TTM）（右軸）走勢圖60%50%40%30%20%10%2Q20143Q20144Q20141Q20152Q20153Q20154Q20151Q20162Q20163Q20164Q20161Q20172Q20173Q20174Q20171Q20182Q20183Q20180%收入增速利潤增速索菲亞股價（前復(fù)權(quán)）PE（TTM）50604050304030202010102016-062016-082016-